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作者：中国人民大学财政金融学院副院长、教育部长江学者特聘教授 张成思最近十年，央行的公开市场操作者业务已获得相当大进展，但规模比较还较为小。要从存准率等传统工具向公开市场操作者工具过渡性和发展，则必须建设繁盛的货币市场，尤其是突破较短债市场的拆分、强化票据市场的流动性，并且有针对性地不断扩大短期国债产品的现券交易规模近日举办的中央经济工作会议在货币政策方面，再度特别强调提高货币政策传导机制。那么，该如何解读货币政策传导机制的内涵?首先，中央银行作为银行的银行，主要职能之一就是制订和实施国家的货币政策。

其次，货币政策要构建特定的最终目标，如经济快速增长与物价平稳，就必须调整一些中间目标(如货币供应量、长年利率等)，也必须运用操作者目标变量(也称作短期中间目标，如基础货币、短期利率等)。可见，中央银行通过各种工具(如公开市场操作者、存准亲率、央行的票据利率等)影响短期操作者目标，进而构建中间目标的调整，再行通过中间目标的变化影响传送到最终目标，这就是货币政策传导机制的基本内涵。有所不同国家享有有所不同的金融体系，因此政策工具、操作者目标以及中间目标对应的变量或有有所不同。例如，短期市场利率既可以是中间目标，又可以是政策工具：在有些国家的利率体系下，基准利率由央行必要要求，央行可以必要宣告利率调整幅度，这时利率就是货币政策工具;在一些国家市场利率状态下，央行可以通过存款准备金率和公开市场操作者等工具来调控市场利率，这时利率就出了政策操作者目标。

从我国目前的货币政策传导机制现实情况来看，货币供应量(如M2)是较为不受推崇的中间目标。由于M2是基于基础货币(基础货币即现金特金融机构在央行的存款打算)衍生而来(基础货币货币乘数)，因此央行可以通过转变基础货币和货币乘数来影响M2的变化，构建最后宏观经济目标的调控。事实上，如果短期内货币乘数比较稳定，此时货币供应量的决定因素则是基础货币。通过央行资产与负债业务的关系可以看见，我国央行的基础货币投入大体有四种渠道：一是通过公开市场操作者业务购入证券或者积极开展逆回购交易;二是以再行贷款或再贴现等形式向商业银行授信(SLF、MLF等本质上是定向再行贷款);三是购入外汇资产;四是财政支出。

在这四个渠道中，从规模上看，我国央行目前基础货币的投入渠道主要是购入外汇资产和再行贷款形式，公开市场操作者的规模还较为小。当然，这与我国的汇率制度决定和金融市场发展阶段有关系。

不过，正是由于公开市场操作者工具的规模占到比小，目前市场上容易构成央行需要几乎主导的市场基准利率，这就造成央行无法构成价格型目标调控模式，被迫倚赖数量型手段对数量型目标调控。此时，就又返回了法定存款准备金率这个工具上面来。

然而，虽然调整法定存款准备金率可以影响货币乘数，但是法定存款准备金率的调整并不必定影响基础货币。另外，存款准备金率作为货币政策工具还有其他缺点。

一是过于粗犷，由于存款数量一般较为大，所以存准亲率百分数的调整更容易导致货币供应量的大起大落;二是缺少灵活性，主要是存准亲率只有下调和上调两个方向，如果本期央行下调存准亲率，但找到经济运行一段时间后却面对上行压力，此时央行再行上调存准亲率，不会让公众和市场指出央行调控策略否不存在犯规，而且存准亲率忽高忽低不会给商业银行和其他存款机构带给相当大不确定性。因此，随着公开市场操作者业务的发展，多数繁盛市场国家如今早已很少用于存准亲率作为货币政策工具。对我国来说，央行的公开市场操作者业务最近十年已获得了相当大进展，但规模比较还较为小。

要从存准率等传统工具向公开市场操作者工具过渡性和发展，则必须建设繁盛的货币市场，尤其是突破较短债市场的拆分、强化票据市场的流动性，并且有针对性地不断扩大短期国债产品的现券交易规模。尤其是不应将央行与一级交易商的债券买入交易居多发展为现券交易与买入交易锐意的模式(因为买入交易主要调节利率波动而现券交易才能调节利率趋势)，从而让货币市场充分发挥短期流动性供给的职能，只有这样央行才能通过货币市场这个抓手构建市场利率的引领和较慢调整，最后构建我国货币政策传导机制的流畅。更加多涉及信息请求采访中公时事政治[正当理由声明]本文源于网络刊登，专供自学交流用于，不包含商业目的。

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